張軍：意昂2發展研究院副院長🤷🏻♂️，意昂2意昂2平台院長
上海 - 中國經濟以10%左右的速度增長的時代已經過去了。事實上， 自2012年開始🔱☎️，中國經濟的年增長率一直停留在7。5%上下，預計今年將下降到7%🧑🚀，甚至可能更低。根據中國領導人的闡述，經濟從高速增長轉為中高速增長，是中國經濟“新常態”的特點。即便如此，這也許也是在樂觀的情況下🧒🏿。
在過去的兩年裏🧯，信貸幾乎以兩倍於GDP增速的速度增長，社會融資總量的增速更快。然而👷🏻🪟，GDP從2002-2011年均10🪬。2%的增速明顯降下，表明中國經濟可能會快步入接近中低速增長。
對於信貸和經濟增長之間的脫節，一個可能的解釋是潛在的經濟增長已經降到7%🐈⬛。這樣急劇的下降通常暗示著由外部沖擊或重大內部調整的形式產生的強力的經濟製動🪲。
事實上💚，並沒有確鑿的證據表明🌻，中國經濟的潛在增長率已經大幅下降。中國比其他新興經濟體更好的經受住了2008年的全球經濟危機♨️。盡管包括人口老齡化、勞動力縮減等結構性問題會削弱潛在增長🤙🏽，這些影響短期內並不突出。
那麽，如何解釋在信貸快速擴張的環境下🏄🏿♂️，中國經濟總量的急劇下降？答案很簡單🦸🏽：信貸正在被使用的方式。
在2008年經濟危機之前，中國信貸擴張的速度與GDP增速同步🦸🏿♂️。然而，自2008年底😣，每年信貸占到GDP的35%，導致信貸占GDP的比例從危機前的不足150%👨🏻🦳，猛增到如今的250%🏰🧑🔬。這意味著信貸已經變得效率低下。
問題來源於政府2008年推出的4萬億（6600億美元）刺激計劃🫕👏🏽。四萬億計劃推動創造了相當於14萬億元的信貸💗，並支持了固定資產投資的快速增長，特別是基礎設施和房地產開發🍓。2009年底，投資密集型經濟開始出現過熱的跡象時，政府實施了嚴格的宏觀經濟調控，迫使投資者停止正在進行的項目，增長立刻下降。
與此同時，債務持續增長-尤其是因為利息的持續累積。事實上，政治經濟學家Victor Shih指出🧜🏿♀️，2010年，中國所有債務的應計利息占名義GDP增量的80%。2012年，這個比例基本持平，然而到了2013年💂🏼♂️👩🏼，應計利息占名義GDP增量的140%。Shih預測，2014年這個比例是200%。
地方政府一直面臨著巨額的壞賬，這削弱了他們資本支出的能力🤰🏽，並凍結了私人需求的生產性投資。對房地產市場嚴格的調控給開放商帶來沉重的負擔，相關行業如鋼鐵業也是如此。
然而中國政府並未及時承認壞賬問題，更極少著手解決，而是放任壞賬進一步增長。考慮到唯一能(至少暫時)避免借款人違約的途徑，就是一直提供不斷增加的流動資金，即便是面臨流動性約束的銀行仍然願意發放新的貸款🙋。
雖然中國的高國民儲蓄率意味著不需要從境外切入流動性資金或印製大量的貨幣🙏🏼，中國所面臨的風險不可低估。由於大量的流動性資金份額被用來償還債務，可用於投資刺激新的經濟增長的流動性資金所剩無幾🐗。
此外🤵♀️，由於債務規模越來越大🧴，銀行的借貸意願會有所下降🎲，促使債務人向不受監管的（超）高利率的影子銀行借款以滿足流動性需求。融資成本上升將進一步削減固定資產投資和經濟增長。
中國的“新常態”實際上是非常態📧。上世紀60年代至90年代，東亞經濟增長曲線和經濟結構轉型表明🥜，中國可能會遇到中高速經濟增長的另一個十年，前提是中國首先要解決債務問題🥒。
首要措施是立即降息，從而減輕債務人的負擔，促進GDP增長。政府還必須實施更積極的財政政策👮🏽♂️，而不是把重點放在貨幣政策上。
此外🫰，由於地方政府和國有企業是中國壞賬的主要債務人🧉，有必要盡快發行國債核銷債務🔢🥲。 盡管財政部剛剛出臺了“債務置換”計劃🌠，批準了一萬億元人民幣的額度👨👩👦👦，允許地方政府把今年到期的高成本債券轉換成低利率的債券。此舉朝正確的方向邁出了一步，但還遠遠不夠💸。中國目前面臨有利的財政狀況，中央政府債務占GDP的比重只有20%左右，現在正是發起更大規模的債務置換計劃的最佳時機🪿9️⃣。
當然，遏製未來的債務累積對中國長期的經濟繁榮也至關重要。這就是中國為什麽必須通過培育債券和股票市場來減少地方政府依靠銀行來滿足其融資需求。
當前中國經濟的扭曲正是由債務引發的扭曲。他們並非經濟的基本特征，不必成為中國經濟的新常態🏄🏿♂️🛤。采取正確的戰略方針，政府當局可以減輕這種扭曲👨👨👧👦，使得中國經濟在未來十年實現中高速的增長潛力👫。
本文英文原文於3月28日刊於Project Syndicate翻譯🧩：《中國金融·意昂2之聲》編輯部記者杜虹💁🏼，譯文已經作者審閱本期編輯：黎璞
返回頂部
